半導體周期反轉的拐點真的來臨了嗎？這一波行情又將由什么應用點燃？本輪周期爆發的AI算力對半導體產業鏈的推力空前強大，我們該如何尋找最佳的投資機會，斬獲超額收益？
一、周期反轉的拐點來臨！
根據產業規律和歷史數據，諸多端倪皆在逐步印證牛長熊短的半導體周期，可能即將完成筑底并踏入復蘇的初級階段，反轉主線何時確立成為一個關鍵議題，尤其是在海外技術封鎖的背景下，國產替代和周期反轉將對下一輪半導體投資布局的時機產生重大影響。
(資料圖片)
圖：半導體周期性規律
事實上，在2000年之后，半導體產業就成為了強周期、成長性兩大特征都很明顯的典型行業，大致上遵循4到5年完成一輪盛衰轉換的規律，從谷到峰的上行周期通常1-3年時間，從峰到谷的下行周期通常1-2年時間，牛長熊短。
從近10年來DRAM存儲芯片價格起伏規律來看，本輪下行周期已經持續了一年半，根據牛長熊短的周期分布和DRAM近日調漲的價格信號，當前可能已經處于下行尾部重拾升勢的醞釀階段。
半導體周期產生的根源在于供需的不匹配、不均衡，過程伴隨劇烈的庫存調整，而往往存貨周期又與基欽周期同頻。1季度全球主要半導體廠商平均庫存周轉創下了2020年1季度疫情以來的歷史峰值，2季度數據尚未公布，部分已披露庫存的主要半導體廠商分化嚴重，通過現有的庫存水位數據判斷周期位置顯得較為模糊。
圖：半導體周期和基欽周期的擬合，來源：國信證券
不過，從存貨周期的角度看，在參考國信證券(002736)王學恒、錦緞的周期劃分后，如果把中國的基欽周期與全球半導體銷售額的同比增速疊加在一起，可以得到一些十分有益的研判啟示。
從1995年至今，中國總共走過了8輪基欽周期，每一輪周期跟全球半導體行業同比增速的走勢都具有顯著的擬合效果，大部分的起點和終點都存在較高的匹配度。往往每一次中國基欽周期的起點和終點，對應的都是全球半導體銷售額同比增速的低點。
圖：半導體周期和基欽周期的擬合，來源：國信證券
由此可見，當基欽周期跨過谷底，半導體周期大概率也即將在相距不遠的區間筑底。最近的這一波基欽周期結束于2023年1月，但按照SIA5月份的數據（截至目前最新），全球半導體行業依然處于下行通道，不過降幅不斷收窄，已經曙光乍現。
歷史上，半導體周期踏入復蘇上行階段的一大標志是，在半導體銷售額環比增幅不斷蓄積后，同比增速率先扭負為正。盡管SIA公布5月全球半導體銷售額同比下降21.1%，可是銷售額環比自2月轉正后，呈現連續4個月份增長的狀態，目前中國漲幅達到3.9%，處于全球領先位置，同比變化滯后基欽周期3個月左右，符合歷史經驗，正在昭示柳暗花明。
疊加重要的跟蹤指標存儲器價格來看，周期復蘇信號已經呼之欲出。自7月以來，NAND上游廠商有明顯提價意愿，部分主控芯片需求迫切。現貨市場上，從6月開始DRAM價格止跌，已經連續2個月呈現持平，為2022年3月以來首次出現這種情況，受益于價格利好變化，8月1日多家存儲芯片上市公司股價大幅上漲。
根據經驗，存儲器價格在半導體周期上行階段隨需求增長而上升，下行階段隨需求減弱而下降，半導體走出周期底部之際，存儲器價格往往先行修復。韓國有機構預測，自第三季起，存儲芯片市場有望快速回溫,DRAM 和 NAND Flash 均價將分別上漲 7%、5%，擺脫連季下跌的頹勢。
二、下一波行情由誰點燃？
上述對產業周期的歸納，有助于從一個自上而下的全景視野中把握行業盛衰階段切換，此外，一個行業自下而上的基本面討論仍然不容忽視，任何創新都需要相對應的落地應用，這種關系就好比互聯網之于臺式機，移動互聯網之于智能機，上一輪芯片行情之于5G和比特幣帶動的礦機。
推而廣之，驅動下一波半導體行業回暖的動力是什么，在目前可預期的有望充當主力的幾大運用中，智能手機、汽車智能駕駛、AI算力芯片，究竟誰能點燃行情？
來源：Counterpoint
對于智能手機，盡管5月份手機銷量環比大漲，可是升勢很快折戟，國內智能手機銷量于618促銷季同比下降8%，二季度創下全球智能手機連續八個季度下滑的記錄，市場漸趨飽和、行業天花板隱現是不爭的事實，因此對下游半導體行業的拉動作用已經日漸式微，中芯國際也認為手機廠商庫存高、消化周期長，而且市場需求持續低迷。
正是基于這種較為悲觀的形勢，國內晶圓代工龍頭中芯國際在近期召開的2023年股東周年大會上，進行了“蓋棺論定”，認為手機和消費電子產業鏈庫存依然高企，市場對已有的舊產品尤其是量大價低的標準產品的需求進一步下降。
此外，晶圓代工廠產能利用率也是半導體周期的重要跟蹤指標，中芯國際管理層表示對二季度發展充滿信心，預計產能利用率和出貨量都高于一季度。通常在半導體上行周期中，芯片廠商、渠道廠商補充庫存，下達代工訂單，晶圓廠產能利用率隨之上升。
對于汽車智能駕駛，當下有一種流行觀點甚囂塵上，認為憑借汽車市場廣大的規模空間，半導體最大的終端應用大概率切換到汽車身上，而且目前智能駕駛等技術催生應用爆發的奇點時刻即將來到。
對于類似的樂觀判斷，投資者從期限匹配的視角應當審慎待之，除了蓄勢已久的智能駕駛兌現不確定性較強，屢次姍姍來遲，未必能和約4年一輪的半導體周期契合之外，業界大腕中芯國際中性偏弱的展望定調值得參考，汽車領域對半導體行業的拉動只是相對穩健，但在體量上尚不足支撐整個產業增長。
對于AI算力芯片，從產業鏈來看，AI大模型的出現將會驅動算力芯片的需求大幅提振，呈現爆發式增長，據IDC估計，Al計算在整體計算市場占比逐年升高，Al所需算力每兩個月翻倍一次，其中全球增長的Al計算支出里，有50%來自中國。
近年來新科技、新業態不斷涌現，從應用端的元宇宙，到硬件端的折疊屏手機、VR、MR，可這些都是在原來的基礎上小修小補，無法誕生殺手級應用。直到ChatGPT浪潮席卷全球，這種生成式 AI工具似乎預示著新一輪的科技革命正在悄然降臨。
AI算力芯片將會助推半導體行業從芯片制造，設備，材料的需求同步提升，在景氣度持續回升的同時整個產業鏈的上下游傳導也將會形成有效閉環。因此，本輪周期上行將受益于汽車電動化和智能化大趨勢的車用芯片，尤其受益于ChatGPT和AIGC等人工智能新技術的AI芯片。
三、如何斬獲超額收益？
費城半導體指數是全球半導體行業的“晴雨表”，從近三輪半導體周期低谷來看，費城半導體指數谷值出現時間領先于半導體銷售額同比增速3-6個月。在本輪半導體下行周期中，費城半導體指數已在2022年底率先復蘇，并在今年5月后漲勢如虹，旺盛持續至今，這意味著半導體銷售額企穩回升的速率加快。
回顧國內，今年以來，不同于費城半導體指數5月后強勢上漲，申萬半導體指數缺乏亮點，不冷不熱，不過依然連續兩個季度獲機構加倉，一定程度上也體現機構投資者對半導體行業發展前景的信心。
圖片：半導體指數與銷售額關系趨勢；來源：富國基金
綜合上述庫存水位、銷售額、存儲器價格、半導體指數等跟蹤指標，半導體復蘇大概率已經近在咫尺，4季度或將呈現整體核心指標的回暖的風景線。當然也不乏分歧，近期中芯國際展望2023年時表達了預期不高的隱憂，下半年復蘇的幅度還不甚明朗，尚未看到市場全面回暖。
但是下半年智能手機備貨旺季到來、MR/AIoT新品推出，半導體行業有望進入溫和復蘇階段，而且股價往往領先行業基本面3-6個月，當下或將逐步迎來投資布局的窗口期。我們該如何尋找最佳的投資機會，斬獲超額收益？
從復蘇節奏看，半導體一般自下而上復蘇，首先是下游終端需求發力，繼而傳導至中游的芯片設計、封測公司和晶圓廠，最終影響到上游的設備材料。
從機構持倉來看，比較申萬電子的六個細分行業基金持倉比例，半導體行業配置比例連續兩個季度抬升，其中順周期的封測、制造以及國產替代驅動的半導體設備、半導體材料均獲加倉。綜合考慮復蘇節奏、機構持倉以及產業趨勢、政策等因素，以下三大方向的細分領域值得密切關注。
在下游環節，ChatGPT和AIGC等人工智能新技術，驅動計算芯片及存儲、數據互聯芯片需求爆發，將推動新一輪科技產業革命，算力缺口巨大，AI服務器和高算力芯片迎來高速擴張時代，利好云端AI加速芯片市場、高性能存儲器市場快速擴張，端側SoC進一步上量。
在中游環節，對于國內半導體行業而言，IC設計、制造和封測三個環節中，封測與國際先進水平差距最小，最具國際競爭力。當前封測廠產能利用率及毛利率情況已經明確位于周期底部區間，下半年有望率先受益于稼動率回升帶來的盈利彈性，特別是疊加了“周期β+賽道α”的先進封裝。
在上游環節，設備材料國產化將成為熱門主題，這是當前主要制約國內半導體發展的瓶頸，也是國產化最迫切的方向，目前設備和材料高端領域基本被美、歐、日壟斷，對于我國來說“卡脖子”問題突出。
一方面，設備材料受益于周期反轉，和下行周期中晶圓廠減少設備采購不同，半導體上行周期中，晶圓廠產能利用率超過一定水平后，晶圓廠往往會采購設備進行擴張。另一方面，海外管控加碼，國產替代逐步進入深水區，國內擁有全球最大的半導體市場，占到全球半導體銷售額的三分之一以上。
從業績反饋來看，上半年半導體行業業績分化嚴重，多家設備企業凈利預計大增成為一大亮點。截至7月31日，A股已有39家半導體上市公司披露中報業績預告，凈利潤同比預增的公司主營業務大多為半導體設備企業。
其中，刻蝕設備關鍵客戶市占率不斷提高的中微公司(688012)，預計上半年歸母凈利潤同比增長109.49%-120.18%。此外，萬業企業(600641)預計上半年歸母凈利潤同比增長約316%，設備制造業務收入同比增加約18%。
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