2022-03-13華安證券股份有限公司王洪巖對華熙生物進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報告《功能性護(hù)膚品引領(lǐng)增長，四輪驅(qū)動戰(zhàn)略穩(wěn)步推進(jìn)》，本報告對華熙生物給出買入評級，當(dāng)前股價為114.48元。
華熙生物(688363)
事件
公司披露 2021 年年報，2021 年公司實現(xiàn)營收 49.5 億元（ yoy+87.9%），實現(xiàn)歸母凈利潤 7.8 億元（ yoy+21.1%）， 基本每股收益 1.63 元/股。
功能性護(hù)膚品延續(xù)高增， 四大品牌矩陣成型
公司功能性護(hù)膚品實現(xiàn)收入 33.2 億元（ yoy+146.6%），其中，潤百顏營收 12.3 億元（ yoy+117.4%），夸迪營收 9.8 億元（ yoy+150.2%），米蓓爾營收2.0億元（ yoy+111.1%），BM肌活營收4.3億元（ yoy+286.2%）。首次實現(xiàn)潤百顏單品牌年收入過 10 億， 公司四大品牌矩陣成型， 功能性護(hù)膚業(yè)務(wù)成長天花板進(jìn)一步打開。 公司深化四大品牌差異化戰(zhàn)略， 高度重視明星大單品的打造。 潤百顏深挖玻尿酸功效， 夸迪抗衰品牌形象建立，米蓓爾逐漸成為敏感肌修復(fù)的代表性品牌， 肌活將“發(fā)酵”和“管控”技術(shù)作為技術(shù)力基礎(chǔ)。 2021 年四大品牌均打造出各自核心爆款產(chǎn)品（明星大單品）及衍生系列，包括潤百顏的屏障修護(hù)、夸迪的次拋系列、 BM肌活的糙米系列、米蓓爾的粉水和藍(lán)繃帶面膜等。 同時公司逐漸多元化渠道，線上抖音平臺占比達(dá)到 17%，提升 14pct；線下潤百顏開設(shè)實體店 3 家，夸迪發(fā)展線下加盟店超過 200 家，開啟線下布局元年。
HA 原料業(yè)務(wù)平穩(wěn)增長， 其他生物活性物持續(xù)推出
公司原料業(yè)務(wù)實現(xiàn)收入 9.1 億元（ yoy+28.6%），醫(yī)藥級、化妝品級、食品級 HA 營收分別為 2.5 億元（ yoy+15.8%）、 3.9 億元（ yoy+16.0%）和 1.1 億元（ yoy+36.9%）。 公司憑借發(fā)酵技術(shù)、產(chǎn)品質(zhì)量、資質(zhì)認(rèn)證、生產(chǎn)規(guī)模等優(yōu)勢在行業(yè)內(nèi)具備較強(qiáng)的競爭力， HA 原料業(yè)務(wù)平穩(wěn)增長。天津廠區(qū)生產(chǎn)設(shè)備陸續(xù)開始調(diào)試，預(yù)計將新增 300 噸透明質(zhì)酸的產(chǎn)能，有望進(jìn)一步提升市場占有率。 同時公司積極推出了γ-氨基丁酸、聚谷氨酸鈉、依克多因、麥角硫因等多種生物活性物原料， 2021 年實現(xiàn)營收1.54 億元（ yoy+120.3%），生物活性物平臺型企業(yè)進(jìn)一步形成。
醫(yī)美業(yè)務(wù)戰(zhàn)略升級元年， 完善產(chǎn)品管線布局
2021 年作為公司醫(yī)美業(yè)務(wù)戰(zhàn)略升級元年， 醫(yī)療終端業(yè)務(wù)實現(xiàn)收入 7.0億元（ yoy+21.5%）。 公司聚焦微交聯(lián)的產(chǎn)品差異化優(yōu)勢， 大單品“御齡雙子針” 2021 年累計銷售超過 25 萬支，新品上市半年成為“潤致”品牌旗下第一款爆品。 同時， 公司完善產(chǎn)品管線布局， 通過對水光、玻尿酸填充、再生材料、修復(fù)類產(chǎn)品、醫(yī)美設(shè)備的多領(lǐng)域全流程布局，為消費(fèi)者提供“一站式”的醫(yī)美解決方案。（ 1）深耕玻尿酸類產(chǎn)品， 2021年底公司推出雙相交聯(lián)產(chǎn)品“潤致 5 號”，適于深層注射， 兼具支撐性強(qiáng)和維持時間長的優(yōu)勢。同時，在研兩款單相玻尿酸產(chǎn)品即將完成臨床試驗，預(yù)計 2022 年獲批。（ 2） 膠原蛋白和再生材料方面，公司自研膠原蛋白原料已完成關(guān)鍵技術(shù)突破，膠原蛋白終端產(chǎn)品同步開發(fā)。（ 3） 醫(yī)美輔助類產(chǎn)品方面，截至 2022 年 1 月，公司已獲批第二類醫(yī)療器械醫(yī)用敷料 4 項。（ 4） 醫(yī)美設(shè)備產(chǎn)品方面，截至 2021 年 12 月，公司已獲批第二類醫(yī)療器械水光設(shè)備，可搭配公司多種注射產(chǎn)品使用。
銷售投入大幅增長，盈利能力略有減弱
因會計準(zhǔn)則調(diào)整，將運(yùn)費(fèi)調(diào)整至營業(yè)成本核算，公司毛利率比 2020 年下降 3.3pct。如果剔除運(yùn)費(fèi)和股權(quán)激勵費(fèi)用的影響， 毛利率為 80.8%，與上年 81.4%基本持平。 公司凈利率下降 8.8pct，主要是由于銷售和研發(fā)費(fèi)用的增長。 營銷方面， 公司為了打造功能性護(hù)膚品品牌形象，保持店鋪的曝光，推廣費(fèi)用大幅增長，帶動公司銷售費(fèi)用率增長 7.5pct。 研發(fā)方面，公司堅持“產(chǎn)學(xué)研”緊密聯(lián)動，積極推動科研成果轉(zhuǎn)化， 2021年公司研發(fā)項目數(shù)量達(dá) 239 個， 并且持續(xù)拓展與國內(nèi)外高校及知名醫(yī)院的合作，委外研發(fā)及合作研發(fā)費(fèi)用同比增長 118.5%。
投資建議
公司依托兩大技術(shù)平臺，多點布局 HA 業(yè)務(wù)，構(gòu)筑“原料+終端+護(hù)膚+食品”四輪業(yè)務(wù)驅(qū)動格局，原料業(yè)務(wù)龍頭地位穩(wěn)固，醫(yī)美終端增長確定性強(qiáng)，營銷投入帶動功能性護(hù)膚業(yè)務(wù)高增長，功能性食品潛在市場空間大。 預(yù)計公司 2022~2024 年 EPS 分別為 2.18/2.84/3.52 元/股，對應(yīng)當(dāng)前股價PE 分別為 52、 40、 33 倍。 維持“買入”評級。
風(fēng)險提示
HA 原料競爭加劇風(fēng)險；潤致等醫(yī)美終端產(chǎn)品銷售不及預(yù)期的風(fēng)險；護(hù)膚品行業(yè)競爭激烈，品牌建設(shè)不及預(yù)期的風(fēng)險；功能性食品市場教育進(jìn)展不及預(yù)期等。
該股最近90天內(nèi)共有25家機(jī)構(gòu)給出評級，買入評級20家，增持評級5家；過去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價為164.85。證券之星估值分析工具顯示，華熙生物（688363）好公司評級為4.5星，好價格評級為3星，估值綜合評級為3.5星。(評級范圍：1 ~ 5星，最高5星)
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